文 | 海豚投研
$台积电(TSM.US) 于北京时间 2025 年 7 月 17 日下午的美股盘前发布了 2025 年第二季度财报（截止 2025 年 6 月），要点如下：
1、收入端：台积电本季度收入 301 亿美元，环比增长 17.8%，主要是高性能计算的需求增长和手机业务回暖的带动。公司本季度收入超指引区间上限（284-292 亿美元），主要是受新台币升值影响。若按新台币口径，公司本季度收入环增 11.3%，落在公司指引区间内。
从量价关系看（等效 12 寸片）：①台积电的晶圆出货量 3718 千片，环比增长 14.1%；②台积电的晶圆单晶圆收入（等效 12 寸片）8088 美元/片，环比增长 3.2%。
2、毛利率：公司本季度毛利率 58.6%，位于公司指引区间内（57-59%）。新台币升值对近两个季度的毛利率都有一定影响。如果之后公司的 2nm 进入量产爬坡，也会给毛利率带来一定的压力。公司将长期毛利率目标依然定在 53% 以上。
3、具体业务进展情况：制程、下游应用和地区
a.分制程看：台积电本季度 7nm 以下先进制程的占比再次提升至 74%。受 AI 需求的推动，公司当前 3nm 和 5nm 产能已经满载，两项收入占比分别为 24% 和 36%。随着公司之后的 2nm 量产，AI 芯片将从 5nm 往 3nm 转移，公司收入结构将进一步向先进制程倾斜。
b.下游应用端：公司本季度收入增长的主要来源仍然是高性能计算（HPC）领域，本季度公司高性能计算领域收入达到 180 亿美元，收入占比达到 60%。此外，公司的手机、物联网等业务都有所回暖，其中也有部分是关税不确定性备货的需求。
c.分地区收入：北美地区还是公司最大的收入来源，涵盖了英伟达、苹果、AMD 等大客户，本季度收入占比 75%。环比增速最明显是中国大陆地区，本季度中国大陆地区收入达到 20 亿美元以上，收入占比提升至 9%，其中包含受关税等不确定因素的提前备货影响。
4、资本开支：台积电本季度资本开支 96.3 亿美元，符合预期。公司维持着 380-420 亿美元的全年资本开支目标，结合公司上半年合计资本开支 197 亿美元，推测下半年的资本开支将在 183-223 亿美元。虽然阿斯麦下调了全年收入预期，但公司依然维持着全年资本开支目标，进一步表明了台积电对自身经营面的信心。
5、台积电业绩指引：2025 年第三季度预期收入 318-330 亿美元（市场预期 320 亿美元）和毛利率 55.5-57.5%（市场预期 57.36%）。收入端环比增长 5-10%，主要受 GB 系列量产爬坡等 AI 需求和苹果新机备货的带动；下季度毛利率将受到新台币升值的压力。
海豚君整体观点：台积电稳定输出，打消市场顾虑。
昨天阿斯麦 ASML 的指引下调，给半导体市场泼了一盆 “冷水”。台积电的本次财报是一次有力的回击：“你差，不等于我差。别把我拉下水”。
一方面，台积电本季度的核心数据都达到了指引预期，在高性能需求的推动下，公司下季度的收入将继续走高；另一方面，虽然阿斯麦 ASML 四季度收入有下滑的风险，但台积电的资本开支并未出现下调，依然维持在 380-420 亿美元，这也进一步表明了公司经营面的信心、阿斯麦指引下调更多是其他客户受传统半导体的周期拖累导致，台积电本次财报的稳定发挥，能打消市场对公司的顾虑。
不仅如此，海豚君认为台积电在下半年有望开启业绩上升期：
a）GB 系列量产增加：在经历产品过渡阶段后，云服务商将关注点更多地集中在 GB300 产品上。随着近期戴尔交付全球首台 GB300 NVL72 给 CoreWave，GB300 系列将在下半年迎来量产上升期。云服务商的资本开支在今年也呈现出 “前低后高” 的态势，这助力于公司的高性能计算业务（HPC）在下半年继续增长；
b）苹果新机备货：传统消费电子往往在下半年会迎来旺季，台积电下半年的业绩也都会好于上半年。而进入三季度，台积电也将开始为苹果新机备货。如果本次苹果新机开始采用 2nm 制程工艺，将推动新制程节点的量产加速，提升产品整体均价；
c）制程向更先进节点迁移：随着台积电在 2025 年下半年开启 2nm 制程量产，原有 3nm 的需求将转向 2nm。与此同时，公司有望在 2025 年底开始将 AI 芯片从 5nm 陆续迁移至 3nm。结合市场预期，英伟达、AMD 及各家大厂的定制 ASIC 芯片都将转向 3nm 制程。随着下游客户产品向更先进节点迁移，在带动产品均价和收入提升的同时，也将进一步拉开和竞争对手的差距。
虽然台积电本季度数据和指引没有明显超预期，但昨天阿斯麦的冲击下，还是消除了市场对公司的担忧。结合（a+b+c）来看，公司有望在下半年开启业绩上升期，给市场带来了持续增长的期待。
从投资角度看：在中长期视角下，虽然台积电已经处于市场领先位置，而随着 2nm 量产的开启，公司继续绑定了核心客户，这将进一步拉开与竞争对手的差距。而在短期视角，台积电本次财报打消昨日市场的担心，体现了公司对自身经营面的信心。结合公司当前市值（1.23 万亿美元），对应公司 2026 年净利润的 PE 为 19.5 倍左右，同比增长 20%（假定收入 +22%，全年毛利率回调到 57.1%，税率 16.4%）。
虽然台积电和阿斯麦 ASML 都是各自领域的绝对龙头，但是台积电的核心客户有英伟达、AMD 等，受本轮 AI 需求带动更为明显。由于当前高性能计算（HPC）的收入占比已经达到 60%，因而传统半导体周期对台积电的影响已明显减弱。虽然手机、PC 等传统半导体领域需求偏弱，但这份台积电的财报能证明当前 AI 领域的结构化需求仍在，给市场再次注入信心。除了本次财报的 “打消顾虑” 以外，随着 GB 系列量产增加、苹果新机的发布以及 2nm 量产的推进，台积电有望从下半年开启新一轮的业绩上升期。凭借在芯片代工领域绝对的领先地位，台积电仍然是 AI 半导体市场中的 “定海神针”。